民生证券：给予香飘飘买入评级

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2021-11-03民生证券股份有限公司熊航,王言海对香飘飘(603711,股吧)进行研究并发布了研究报告《2021年三季报点评：冲泡类产品收入增长稳健，即饮类产品仍处于调整期》，本报告对香飘飘给出买入评级，当前股价为16.38元。

香飘飘(603711)

一、事件概述

10月29日，公司发布2021年三季报，前三季度实现营收19.74亿元，同比+4.29%；实现归母净利润0.39亿元，同比-11.45%，基本EPS为0.09元。21Q3实现营收8.86亿元，同比-1.76%；实现归母净利润1.02亿元，同比-6.20%。

二、分析与判断

21Q3业绩小幅下滑，即饮类产品仍处于调整期

分产品看，21年前三季度冲泡类/即饮类产品实现营收14.12/5.31亿元，同比+9.05%/-7.56%，21Q3冲泡类/即饮类产品实现营收7.51/1.18亿元，同比+0.91%/-19.99%，冲泡类收入增长稳健，受渠道及产品线调整等因素影响，营收增速边际放缓，即饮类产品仍处调整期，营收下滑幅度边际略有扩大；分地区看，21年前三季度华东/西南/华中/西北/华南/华北/东北/电商/出口/直营分别实现营收7.71/2.89/2.84/1.78/0.88/1.26/0.30/1.60/0.10/0.07亿元，同比+7.56%/-2.70%/+6.28%/+0.17%/-17.51%/+5.28%/-17.94%/+31.54%/-53.56%/+20.52%，华东、华中等强势区域收入实现稳健增长；电商、直营等渠道实现较高收入增速。

受销售推广增多影响，毛销差小幅收窄

前三季度公司销售毛利率为32.23%，同比-5.09pct（Q3为37.42%，同比-4.68pct），原因是运输费用计入营业成本所致。21年前三季度/21Q3毛销差分别为6.78%/19.27%，同比-1.96pct/-1.45pct，公司广告费、市场推广费用有所增加，拉低整体毛销差。

前三季度公司期间费用率改善明显。其中销售费用率为25.45%，同比-3.12pct（Q3为18.15%，同比-3.24pct），原因是（1）销售投入有所增加；（2）运输费重分类至营业成本。管理费用率为7.55%，同比-0.16pct（Q3为6.53%，同比+0.79pct）。研发费用率为1.06%，同比+0.08pct（Q3为0,尊龙d88官网首选AG发财网显著.76%，同比+0.12pct）。财务费用率为-0.11%，同比-0.03pct（Q3为0.51%，同比+0.19pct），原因是利息收入增加。

三、投资建议

根据前三季度经营情况，我们小幅调整盈利预测。预计21-23年公司实现收入41.56/49.38/57.73亿元，同比+10.5%/+18.8%/+16.9%；实现归母净利润3.77/4.39/5.16亿元，同比+5.2%/+16.4%/+17.7%，对应EPS为0.91/1.05/1.24元，对应PE为18/16/14倍。公司目前估值水平低于非乳饮料行业21年29倍估值（Wind一致预测），考虑到公司聚焦产品、品牌及渠道力塑造，长期业绩增速将快于行业平均水平，维持“推荐”评级。

四、风险提示

冲泡旺季销售不及预期、果汁茶放量不及预期、食品安全风险等

该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级3家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为20.7；证券之星估值分析工具显示，香飘飘（603711）好公司评级为3.5星，好价格评级为3.5星，估值综合评级为3.5星。